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近日，赣南果业（０００８２９）突然发布董事会决议。公告称，公司以２０７９０·００２１万元收购公司第一大股东中国新闻发展深圳公司持有的深圳市天音通信发展有限公司５１％的股权、以３６６８·８２３９万元收购深圳合广实业公司持有的天音公司９％的股权、以８１５２·９４２万元收购深圳市天富锦创业投资有限公司持有的天音公司２０％的股权，股权收购金额共计３２６１１·７６８万元。此次收购完成后，公司将持有天音公司８０％的股权，天富锦公司仍持有天音公司２０％的股权。公司与本次股权出让三方新闻公司、合广公司、天富锦公司签定的《股权转让协议》。此次重大资产购买议案尚需中国证监会审核同意。
赣南果业重组绕了个弯
赣南果业本是一家主要从事水果、酒和农药等产品生产经营的农业类上市公司。去年１１月初，公司股东赣州市国资局、寻乌县国资局、安远县国资局和信丰县国资局分别将其持有的赣南果业１７４７·４７３１万股、１１５１·０３８６万股、９３２·４００３万股和８１５·０８８０万股国家股转让给中国新闻发展深圳公司。一个月后，也就是在去年１２月份，赣州市国资局又将１４７３万股国家股转让给江西省发展信托投资股份有限公司，章贡区国资局将１９９４·７０２３万股国家股转让给北京国际信托投资有限公司。今年１月初，其国有股股权转让事宜已全部获得财政部批准，目前中国新闻发展深圳公司、北国投和江西发展信托依次为前三大股东。
当时，市场各方都将目光投向了中国新闻发展深圳公司，毕竟该公司为新华通讯社所属的全资企业，一种全新的概念和赣南果业后续的主营如何转型不得不让人多加关注。然而人们却忽视了对北京国际信托投资有限公司和江西省发展信托投资股份有限公司两家信托投资公司在赣南果业重组过程中所扮演的角色。尽管江西省发展信托在资本市场上名气不大，但北国投可是响当当的机构。当年吕梁在二级市场上兴风作浪，可少不了北国投。如今北国投是北京市惟一的信托投资公司。２０００年３月，北国投由国有独资企业改制成为由１０家股东组成的有限责任公司，资本金由３·８亿元增加到１２亿元，北京市国有资产经营公司代表市政府持有北国投４６·６７的股权。今年３月，经中国人民银行核准，北国投完成重新登记工作，并取得金融市场准入资格。
重获新生的北国投给人一种耳目一新的感觉。除了联同江西发展信托一道受让赣南果业的股权以外，前不久北国投还与宁城老窖（６００１５９）的第一大股东宁城县国有资产管理局签订了股权转让协议，若转让完成，北国投将成为宁城老窖的第一大股东。不过，从信托业务创新的角度来看，北国投对赣南果业的动作更加引人关注。
有关资料显示，此次赣南果业拟购入的天音公司成立于１９９６年１２月，注册资本２００万元，经营范围主要是通信业。天音公司自成立以来，业绩连年递增。在深圳，天音公司按企业综合实力位列１４强；在广东省企业综合实力中位列前５０强。１９９８年４月，天音公司成为摩托罗拉在中国的一级代理商，公司分支机构由６家分公司迅速膨胀到１４家，年销售额也跃升为２５亿元。１９９９年天音公司实现年销售额４０亿元，２０００年销售额突破５０亿元，２００１年销售额６０多亿元，２００２年预计销售额８０亿元。天音公司作为新闻发展公司的子公司对其利润贡献具有举足轻重的作用。而在本次资产收购中，赣南果业除了收购新闻发展公司所持有的天音公司５１％的股权、还收购了深圳合广实业公司持有的天音公司９％的股权以及深圳市天富锦创业投资有限责任公司持有的天音公司２０％的股权。
需要特别说明的是，合广实业也是新闻发展公司的子公司，成立于１９９４年４月１７日，注册资本５００万元，法定代表人黄绍文，经营范围主要是生产电子智能设备及计算机软件等。还有一枚重要的棋子，就是天富锦公司。天富锦公司是由合广公司工会委员会和天音公司工会委员会出资，于２０００年５月２３日成立的有限责任公司。２００１年１０月２９日，天富锦公司股东和股权结构都进行了变更，注册资本５０００万元，法定代表人也是黄绍文，经营范围是直接投资高新技术产业和其它技术创新产业等。其中合广公司出资２２００万元，占４４％股权，而天音公司工会委员会的股权实际则由黄绍文、吴继光、严四清、毛煜四人掌管，投资额度分别为１２００万（２４％）、７７５万（１５·５％）、７７５万（１５·５％）、５０万（１％）。而吴继光、黄绍文、严四清分别又是赣南果业的董事长、副董事长、副总经理。如此一来，天音公司余下的２０％的股权，实际上掌控在赣南果业的董事长、副董事长、副总经理手中，同时董事长还担任新闻发展公司的法人代表。可见，天音公司目前实际上就是管理层持有，虽然仅仅是部分股权。很微妙的是，赣南果业的业绩更多是依靠天音公司，而其领导层既统领新闻公司，又掌管天音公司，这是不言而喻的。
ＭＢＯ还是摸着石头过河
现在ＭＢＯ（管理层收购）并没有可行的制度，一些上市公司虽然也公布了管理层收购方案，但因无章可循，都是摸着石头过河。天音公司不是上市公司，对于管理层收购没有更多的制度约束，这为将来的管理层收购开辟了另一条道路：即先进行管理层收购，然后再与上市公司进行置换或重组，既躲避有关规定也实现了ＭＢＯ。
既然是这样，那么北国投和江西发展信托所扮演的角色就举足轻重。尽管没有更多的表面证据，但可以猜想，在中国新闻发展深圳公司收购赣南果业之前，天音公司就在悄然进行着ＭＢＯ，而ＭＢＯ的资金来源便是北国投和江西发展信托。可以再进一步这样设想：正是北国投和江西发展信托为天音方面提供了ＭＢＯ的过桥贷款，天音的几位高管事后便投桃报李，让为他们提供ＭＢＯ收购资金的北国投和江西发展信托分得一杯羹，共同享受重组赣南果业带来的丰厚收益。或者北国投和江西发展信托就是天音公司ＭＢＯ甚至收购赣南果业方案的策划者，双方俨然存在相当的默契。毕竟，从目前我国ＭＢＯ的现状来看，各界均认为存在这样那样的问题，近期宇通客车（６０００６６）受到证监会处罚也表明我国ＭＢＯ正遭遇诚信危机。但笔者认为，之所以我国ＭＢＯ不甚规范，其中最为明显的就是ＭＢＯ过程中的资金来源问题，而信托公司则正好解决ＭＢＯ的资金瓶颈问题。
事实上，这也是各取所需。信托公司在“证信分离”、银行、保险公司纷纷挖其“墙角”的背景下，非常迫切地需要不断推出新产品，以获取必要的生存空间。同样，ＭＢＯ的实施也需要借助足够的资金支持，而如果以信托方式安排的贷款不受法律对于商业银行贷款使用规定的限制，以这种方式安排ＭＢＯ就会更为规范。国外ＭＢＯ通常采用的是贷款或发行债券融资，但我国对商业银行借贷资金用途有明确的规定，禁止用于股权投资，对企业发行债券也做了很多限制，因此靠银行贷款或者发行债券完成ＭＢＯ在中国是行不通的。而这又为信托业提供了一个千载难逢的机会。根据规定，信托公司可以根据市场的需要设置信托业务品种，与此同时，并没有限制信托资金不允许用于ＭＢＯ。这也就意味着，信托资金用于ＭＢＯ并没有法律上的障碍。而国内尤其是上市公司，对于ＭＢＯ的热情也日趋升温，这无疑也是信托业的一个巨大市场。
信托参与ＭＢＯ形式有二
毫无疑问，信托公司参与ＭＢＯ将会对市场产生极大影响。根据长时间对ＭＢＯ动态的关注，笔者认为信托参与ＭＢＯ操作主要是信托公司向ＭＢＯ提供贷款和直接投资ＭＢＯ。
采用贷款方式，是由参与ＭＢＯ各方签定协议，先由信托公司向目标公司管理层提供贷款，管理层通过这笔资金收购目标公司股权。管理层可以自然人名义，也可以联合成立公司作为主体接受贷款，完成收购。在这种模式下，信托投资公司的关键作用是为整个ＭＢＯ过程提供了启动阶段的第一笔资金，在国外称之为过桥贷款。正是由于有了这笔资金，整个ＭＢＯ才得以继续进行。
根据贷款资金来源的不同，这种方式又可分为目标公司提供贷款资金，委托信托公司用于ＭＢＯ和信托公司直接提供贷款两种方式。目标公司将资金委托给信托公司，并签定协议，要求该资金只能贷给该公司的管理层，用于收购公司股权。由于信托公司的介入，形成了资金的委托关系，避免了企业直接向管理层贷款所产生的法律风险。信托公司向管理层提供贷款，收购目标公司股权，而管理层将收购到的股权抵押给信托公司，作为获得信托贷款的保证。
采用直接投资方式参与ＭＢＯ时，信托投资公司以战略投资者的身份出资与管理层共同注册成立新公司，然后收购目标公司的股权，完成ＭＢＯ。由于是直接投资，信托公司作为新公司的股东，间接持有目标公司股权，它可以通过溢价出售股权的方式收回投资并获得收益。在这种方式下，信托公司获得的收益不只是委托费、贷款利息之类的中间费用了，更大的收益来自于股权溢价的直接收益。不过这种直接投资的风险也相对较大，在决定投资之前，必须对目标公司和管理层做细致的调查分析，保证目标公司ＭＢＯ之后的预期增值。
事实上，据来自重庆新华信托的最新消息表明，该公司近期将推出相关系列产品，而初定于本月中下旬推出的管理层收购资金信托计划，其规模为５亿元人民币，以１００万元为起点，全部向机构投资者私募。据介绍，该信托计划根据市场细分，包含国企改制管理层收购信托（２亿元）、上市公司管理层收购信托（２亿元）、高成长企业管理层收购信托（１亿元）。看来，ＭＢＯ资金信托计划推出将继集合资金信托之后再次成为市场关注的焦点。
●武汉证券 余凯
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